有色金属行业尚存交易机会

我们预计，09年基本金属类上市公司盈利将出现大幅的回落，处于微利甚至亏损的格局，市盈率估值就不具有参考意义。因此在整体上缺乏业绩支撑的背景下，可能出现两类交易性机会：一是市场一旦出现金属价格反弹，无疑将激发市场对业绩环比改善的预期，从而驱动股价快速反弹；二是振兴计划中并购整合政策带来的机会值得关注，相关的公司如云南铜业、中色股份、紫金矿业、ST中钨等。

目前供需过剩仍是基本金属行业的主要矛盾，但是此前的金属价格暴跌已经基本上反映了供需方面悲观的预期，价格在成本线附近徘徊，行业也做出了相应的措施——减产、减少资本支出、推迟在建或者拟建项目等。随着许多国家积极的经济刺激计划的执行、大量基础设施的建设以及流动性扩张的预期下，基本金属价格下跌的空间已经不大，09年2季度可能出现反弹。

首先，行业减产还在持续。08年以来，随着金属价格迅速的暴跌，价格迅速跌至成本线以下，国内外许多有色企业普遍受到重创，盈利能力急剧恶化，高成本项目开始出现亏损，价格甚至难以弥补现金成本，减、停产成为必然的选择。根据权威机构的跟踪，迄今为止已确定减产的项目已经超过80个，其中至少410万吨铝、67万吨铜、83万吨锌、14万吨镍产能减产。

其次，矿山资本支出持续压缩。过去几个月，长期金属价格及副产品价格下降以及预期恶化，金属价格跌至成本线甚至低于成本线，使得新建/扩建项目未来的盈利能力预期大打折扣，项目预期的内部收益率（IRR）基本上处于低位，大多项目低于15%。这也导致许多项目建设推迟或者取消。加上信贷市场危机下融资困难，新项目推迟或者取消也更加普遍。根据一些权威机构的跟踪，估计有450万吨铜、470万吨铝、40万吨镍产能的新、扩建项目至少向后推迟两年。

从长期来看，资本支出严重压缩，大量新建和拟建项目的推迟或者取消，一旦全球消费复苏或者部分新兴经济体金属消费步入扩张，可能再次导致部分金属（如铜、锌、铅等）未来供应的不足，从而驱动价格出现强劲上涨。

最后，基金空头持仓处于历史高位。根据美国商品期货委员会（CFTC）公布的数据来看，目前基金（NonCommercial）持仓净头寸已经处于历史最高水平。从历史经验上看，悲观因素对价格的冲击基本释放，市场做空的能量相对有限，价格继续大幅下滑的空间有限。

然而经过08年第四季度的急速恶化后，国内外消费需求开始趋于稳定，而金属价格大多也已跌至成本线之下，价格开始筑底、甚至呈现反弹回升走势。一旦市场对消费复苏、供应出现阶段性紧张都可能导致空头回补，从而带来价格的快速反弹。

铜有望强于其他品种

从子行业来看，铜价有望继续强于其他金属。自08年下半年以来，许多金属的表观消费均出现了快速的回落，只有铜表现消费数据仍保持上升势头，同时自08年底国内铜进口需求也出现了强劲的反弹。这反映了国内铜刚性需求的稳健增长。考虑到过去几年全球铜矿山相对缓慢的产量增长，目前全球铜供需过剩并不是很严重，预期未来的一段时间铜价表现仍然显著强于其他工业金属。

另外，08年四季度铜价的暴跌，对国内外的废旧金属回收企业形成了非常大的冲击（主要是其产品周转期比较长、相关产品也比较杂，许多企业并没有进行保值），许多企业经营陷入了困境，废铜的回收和利用可能出现较大的下降，目前全球300万吨左右的精铜来自于废铜的回收利用。

如果废杂铜的回收利用持续低迷，将一定程度上影响09年全球精铜的供应，特别是中国此前大量铜需求依靠进口废铜，一旦废铜进口难以复苏，国内铜价表现可能显著强于国际市场。中国09年1月份废杂铜进口出现大幅下滑，国内冶炼企业对铜精矿需求的攀升，已经验证了这一判断。